ＮＩＰＰＯ（1881） – 法定事前開示書類（株式併合）

株式の併合に関する事前開示書面 （会社法第 182 条の２第１項及び会社法施行規則第 33 条の９に定める書面） 1 2022 年２月７日 株式会社ＮＩＰＰＯ 2022 年２月７日 東 京 都 中 央 区 京 橋 １ － 19－ 11株式会社ＮＩＰＰＯ 代表取締役社長 吉川 芳和 株式の併合に関する事前開示事項 当社は、2022 年１月 27 日開催の当社取締役会において、2022 年２月 25 日開催予定の当社臨時株主総会（以下「本臨時株主総会」といいます。）に当社の普通株式（以下「当社株式」といいます。）の併合（以下「本株式併合」といいます。）に関する議案を付議することを決議いたしました。 本株式併合に関し、会社法（平成 17 年法律第 86 号。その後の改正を含みます。以下同じです。）第 182 条の２第１項及び会社法施行規則（平成 18 年法務省令第 12 号。その後の改正を含みます。）第 33 条の９に掲げる事項は以下のとおりです。 １． 会社法第 180 条第２項各号に掲げる事項 （１）併合の割合 当社株式 16,972,584 株を１株に併合いたします。 （２）株式の併合がその効力を生ずる日（以下「効力発生日」といいます。） 2022 年３月 31 日 （３）効力発生日における発行可能株式総数 28 株 項 ２． 会社法第 180 条第２項第１号及び第３号に掲げる事項についての定めの相当性に関する事本株式併合における併合の割合は、当社株式について 16,972,584 株を１株に併合するものです。当社は、本株式併合は、下記「（１）株式併合を行う理由」に記載のとおり、当社株式を非公開化することを目的として行われるものであること、及び以下の各事項に照らして、本株式併合の割合は相当であると判断しております。 （１）株式併合を行う理由 2021 年 11 月 11 日付で当社が公表しました「ロードマップ・ホールディングス合同会社による当社株式に対する公開買付けに関する意見表明のお知らせ」（同日以降に当社が公表2 したプレスリリースにより変更された内容を含みます。以下「本意見表明プレスリリース」といいます。）においてお知らせいたしましたとおり、ロードマップ・ホールディングス株式会社（以下「公開買付者」といいます。）（注１）は、公開買付者、ＥＮＥＯＳホールディングス株式会社（以下「ＥＮＥＯＳ」といいます。）及びＧＳＳＰＣ（注２）において、当社株式の全て（但し、当社が所有する自己株式及びＥＮＥＯＳが所有する当社株式を除きます。）を取得することにより、が共同して当社株式を非公開化することを目的とする一連の取引（以下「本取引」といいます。）の一環として、2021 年 11 月 12 日から 2021 年 12 月 24日までの 30 営業日を公開買付けにおける買付け等の期間とする当社株式に対する公開買付け（以下「本公開買付け」といいます。）を実施いたしました。 （注１）2022 年１月 11 日付で、公開買付者を合同会社から株式会社とする組織変更（以下「本組織変更」といいます。）が実施されております。 （注２）「ＧＳＳＰＣ」とは、合同会社乃木坂ホールディングス（以下「乃木坂ホールディングス」といいます。）及びエーテルホールディングス合同会社（以下「エーテルホールディングス」といいます。）（注３）を総称していいます。 （注３）公開買付者によれば、乃木坂ホールディングス及びエーテルホールディングスは、ゴールドマン・サックス（以下に定義します。）によって投資の目的で日本法に基づき組成された合同会社であり、ザ・ゴールドマン・サックス・グループ・インク（以下、同社を中心とするグループを「ゴールドマン・サックス」といいます。）が間接的にその持分の全てを保有しているとのことです。ザ・ゴールドマン・サックス・グループ・インクは世界的に主要な投資銀行業務、証券業務、投資運用業務等を手がける銀行持株会社とのことです。ザ・ゴールドマン・サックス・グループ・インクは緊密かつ多様な顧客基盤をもとに投資銀行業務、機関投資家向けクライアント・サービス、投資及び貸付業務、投資運用業務といった広範なサービスを世界各地において提供しており、その対象は企業、金融機関、政府機関、個人と多岐に亘っているとのことです。1869 年の設立以来、ザ・ゴールドマン・サックス・グループ・インクはニューヨークを本拠に、ロンドン、フランクフルト、東京、香港その他世界の金融市場において中心的な役割を有する都市にオフィスを設けているとのことです。 そして、2021 年 12 月 25 日付で当社が公表しました「ロードマップ・ホールディングス合同会社による当社株式に対する公開買付けの結果並びに主要株主及びその他の関係会社の異動に関するお知らせ」においてお知らせいたしましたとおり、公開買付者は、本公開買付けの結果、本公開買付けの決済の開始日である 2022 年１月４日付で、当社株式 42,709,735株（所有割合（注４）：35.86％）を所有するに至りました。 （注４）「所有割合」とは、当社が 2021 年 11 月 11 日に提出した「2022 年３月期第２四半期報告書」に記載された 2021 年９月 30 日現在の発行済株式総数（119,401,836 株） 3 から、当社が 2021 年 11 月 11 日に公表した「2022 年３月期第２四半期決算短信〔日本基準〕（連結）」に記載された 2021 年９月 30 日現在の当社が所有する自己株式数（316,750 株）を控除した株式数（119,085,086 株）に対する割合（なお、小数点以下第三位を四捨五入しております。）をいい、以下同じとします。 本株式併合により、公開買付者及びＥＮＥＯＳ以外の株主の皆様の所有する当社株式の数は１株に満たない端数となる予定です。本公開買付けを含む本取引の経緯の詳細は、本意見表明プレスリリースにおいてお知らせいたしましたとおりですが、以下に改めて概要をご説明申し上げます。なお、本書の記載のうち公開買付者関係者（注５）に関する記述は、公開買付者関係者が公表した情報及び公開買付者関係者から受けた説明に基づいておりま（注５）「公開買付者関係者」とは、公開買付者、ＥＮＥＯＳ及びＧＳＳＰＣを総称してい す。 います。 ① 当社事業の現況 当社は、現在、「わたしたちは確かなものづくりを通して豊かな社会の実現に貢献します」を企業理念として定め、これに基づき、株主や投資家、当社グループを取り巻くステークホルダーとの関係を築きつつ、「確かなものづくり」を通して社会基盤や、産業基盤等の形成に貢献するとともに、事業の発展と経営の安定を実現し、社会の信頼に応えられる企業経営を目指しております。 （建設事業） また、当社は、子会社 235 社、関連会社 24 社からなる企業グループとして建設事業、アスファルト合材等の製造・販売事業、開発事業及びその他の事業を展開しております。 当社は、舗装土木工事及び建築工事を営んでおり、ＥＮＥＯＳ株式会社から工事の一部を受注しております。大日本土木株式会社（連結子会社）は建築・一般土木工事を、長谷川体育施設株式会社（連結子会社）は主としてスポーツ施設工事を、日鋪建設株式会社（連結子会社）は一般土木工事を営んでおります。その他、連結子会社 104 社、非連結子会社 19 社、関連会社６社及び持分法適用会社１社が舗装・土木工事を営んでおります。当社を中心としつつ、各社とも独自の営業・施工を基本に事業展開しております。 （製造・販売事業） 当社は、国内全域のアスファルト合材、乳剤、その他舗装用材料の製造、販売を営んでおります。また、アスファルト合材の主材料であるアスファルトをＥＮＥＯＳ株式会社から購入しております。株式会社フェアロードほか 85 社の連結子会社、その他の非連結子会社 13 社及び関連会社８社は、国内各地域を網羅する事業拠点として、アスファルト合材の製造、販売を営んでおります。 4 （開発事業） （その他の事業） 当社はマンション分譲・賃貸等の不動産開発事業を営んでおります。芦ノ湖スカイライン株式会社（連結子会社）は自動車道運営事業を営んでおります。 当社は建設機械等のリース、ゴルフ場及びホテル事業、PFI 事業及びその他の事業を営んでおります。株式会社 MECX（連結子会社）及び関連会社２社は建設機械及び車両のリース、販売、製造、修理等を営んでおります。連結子会社１社は PFI 事業、非連結子会社１社がゴルフ場及びホテルの運営、関連会社１社が土壌調査事業、非連結子会社５社及び関連会社６社がその他の事業を営んでおります。 ② 当社の事業環境及び主な取り組み 2021 年３月期の当社グループ業績は、売上高 4,457 億円（前期比 103.9％）、経常利益 468億円（前期比 122.4％）、当期純利益 311 億円（前期比 131.7％）となり、増収増益の決算となりました。具体的には、過年度における大型工事の受注案件が売上高増に繋がるなど各種の採算改善要因が反映された決算となりました。一方、昨年度来の新型コロナウイルス感染拡大による景気後退の影響は各方面に現れてきており、当社においても建設業における民間工事の発注延期が相次ぐなど影響を受けております。また、原油高による原材料価格上昇等もあり、厳しい事業環境に置かれております。 このような現下の事業環境の中、当社グループは、2018 年５月に「中長期経営ビジョン」（2018 年～2030 年度）（注６）を策定し、これに従い、「将来にわたり安定的な成長」を目指した取り組みを継続しております。「中長期経営ビジョン」においては、次の主要課題に注力することとしております。 （注６）「中長期経営ビジョン」の内容につきましては、当社が 2018 年５月 21 日付で公表しました「『中長期経営ビジョン』説明会 2018 年度～2030 年度」をご参照ください。 (a) 中核（舗装土木工事、製品）事業の国内収益基盤の一層の強化 国内建設市場の拡大が期待できない事業環境下にあっても、当社グループの最大収益部門である中核（舗装土木工事、製品）事業（以下「中核事業」といいます。）においては、日本全国に展開する事業拠点及びグループ会社を確実に機能させ、国内における収益力強化に努めます。 (b) 中核事業の海外（グローバル）への展開 「中長期経営ビジョン」においては、現在 200 億円規模の海外事業売上高を 800億円にまで拡大させる計画としております。その中で、特に「東南アジア地域における製品事業」の展開に注力することとしております。具体的には、東南アジア地域における舗装工事は、今後成長が見込まれるため、各国各地域の舗装工事 5 中心に経営している地元建設会社との提携を強化すること等により、中核事業の海外における事業展開の拡大に取り組んでおります。 ③ 公開買付者における意思決定の過程及び理由 ゴールドマン・サックスは、主要な業務の一つとして投資銀行業務を行っており、国内外の様々なクライアントに対して、M&A、資金調達、リスクマネジメント等のサービスを提供しているとのことです。2019 年６月 28 日付で経済産業省より「グループ・ガバナンス・システムに関する実務指針」が公表されるなど、上場子会社のガバナンス体制の公正性・透明性がより一層要請される中で、ゴールドマン・サックスは、ＥＮＥＯＳと上場子会社である当社の株式のあり方について様々な意見交換をしたとのことです。 ゴールドマン・サックスは、「One Goldman Sachs」という事業戦略のもと、部門間の連携を強化し、クライアントのニーズを最大限満たせるよう、より総合的なサービスを提供できる体制を整えているとのことです。そのような体制下、ＥＮＥＯＳ及び当社を取り巻く経営環境を踏まえ、ゴールドマン・サックスは、投資銀行部門と投資業務及び資産運用業務等を提供するマーチャント・バンキング部門との連携により、ゴールドマン・サックスの資本参加を通して当社株式を非公開化した上で、ゴールドマン・サックスの持つグローバル・ネットワークや不動産開発事業におけるノウハウを提供することにより、より効果的に、海外事業や不動産開発事業の拡大等を含め、より中長期的な視点から柔軟かつ迅速な経営判断を行うことが当社の考えるビジョンの実現ひいては当社の企業価値の向上に資するとの考えに至ったとのことです。 一方、ＥＮＥＯＳにおいては、上場子会社について、グループ全体の企業価値向上や資本効率性の観点から、上場子会社として維持することが最適であるか定期的に点検をすることとしており、親子上場に該当する当社との資本関係の在り方についても、中長期的な事業ポートフォリオ戦略及びガバナンス体制の強化の観点から、継続的にあるべき姿の検討を進めていたとのことです。 このような背景のもと、ゴールドマン・サックスは、2021 年２月上旬にＥＮＥＯＳに対して当社の資本関係に関する戦略的な選択肢のひとつとして、ＥＮＥＯＳと当社の親子関係を維持しながら、ＥＮＥＯＳと共同で当社株式を非公開化する提案を行い、これを受けてＥＮＥＯＳは、当社との親子上場の解消について具体的な検討を進めることを判断したとのことです。 ＥＮＥＯＳ及びゴールドマン・サックスは、2021 年４月 16 日に、当社に対して本取引の可能性についての初期的な説明を行ったとのことですが、さらに、上記のような検討を経て、ゴールドマン・サックスは、2021 年６月 22 日に当社に対する初期的提案を行うことをＥＮＥＯＳに申し入れた（以下、かかる申入れを「本初期的提案申入れ」といいます。）とのことです。ゴールドマン・サックス及びＥＮＥＯＳは、当社の今後のさらなる成長及び企業価値向上を実現するためには、当社株式を共同で非公開化した上で、既存事業の収益力強 6 化やスピードと規模を伴った事業拡大に加え、海外事業や不動産開発事業の拡大等を含めた、より中長期的な視点から柔軟かつ迅速な経営判断を行える環境を整えた上で、社内に限らず、社外の経営資源も活用しながら戦略的な施策を着実に実行できる体制を構築することが必要であるとの考えに至ったことから、本取引について具体的に検討を進めることに合意し、2021 年６月 28 日に、当社に対して連名で初期的な提案書（以下「本初期的提案書」といいます。なお、本初期的提案書の内容は、本初期的提案申入れと同一の内容とのことです。）を提出したとのことです。本初期的提案書においては、ＧＳＳＰＣとＥＮＥＯＳが出資する特別目的会社による現金を対価とした公開買付け及びその後のスクイーズアウト、さらに当社によるＥＮＥＯＳ保有の当社株式の自己株式取得を経て、ＥＮＥＯＳ連結子会社のまま当社株式を非公開化することを想定した取引手法を提案したとのことです。なお、当該取引手法に関し、本初期的提案書提出時においては自己株式取得価格自体について検証段階であったとのことですが、ＥＮＥＯＳにおいてみなし配当の益金不算入規定が適用できることが見込まれていたため、上記のように自己株式取得を活用するスキームを採ることにより公開買付価格を高く設定し、当社の少数株主の皆様の利益拡大にも資することを考慮したとのことです。ゴールドマン・サックスは、自己株式取得を活用するスキームは同種事案において既に何度も活用されている手法であるところ、上記の 2021 年４月 16 日に当社に対して本取引の可能性についての初期的な説明を行うことに先立ち、かかる自己株式取得を用いたスキームのアイデアを一つの選択肢としてＥＮＥＯＳに提示したとのことです。その後ＥＮＥＯＳは、継続的に検討を進める中、本初期的提案申入れにも当該スキームが示されていたため、さらに検討を進めた結果、2021 年７月 26 日に実施した当社への提案に際して自己株式取得を活用するスキームを採用することを決定したとのことです。 本初期的提案書の提出以降、ゴールドマン・サックス及びＥＮＥＯＳは、本取引に向けた具体的な検討を開始したとのことです。その一環として、本取引の実現可能性の精査のために、デュー・ディリジェンスを 2021 年６月 30 日から 2021 年８月６日まで実施するとともに、並行して、当社との間で、本取引や本取引後の経営体制・事業方針、その他本取引における諸条件等についての協議・検討を重ねてきたとのことです。なお、当該協議・検討の中には、本出資（注７）及び本組織変更に関する内容も含まれているとのことです。具体的には、本出資については、当社株式の非公開化後の運営と企業価値の向上を図る観点から、借入れ割合を踏まえた本出資の総額、当社とＥＮＥＯＳとの親子関係や当社の通常業務運営にも配慮したＧＳＳＰＣとＥＮＥＯＳとの議決権割合、ＥＮＥＯＳとＧＳＳＰＣの出資時期がゴールドマン・サックスとＥＮＥＯＳとの間で協議されたとのことです。また、将来において株式会社である当社と公開買付者の合併の可能性を確保するため、公開買付者を合同会社から株式会社に変更する本組織変更の必要性も確認されたとのことです。 （注７）「本出資」とは、公開買付者が、2021 年 12 月 27 日付で、ＧＳＳＰＣ及びＥＮＥＯＳから受けた出資（ＧＳＳＰＣによる公開買付者に対する出資は総額 389 億 9900万円、ＥＮＥＯＳによる出資は総額 210 億円）をいいます。 7 その結果、公開買付者は、当社株式を非公開化することが、親子上場に伴う親会社と少数株主の利益相反の可能性の回避、成長戦略の立案、当社経営陣の意思決定の柔軟化・迅速化に資するものであり、当社を取り巻く事業環境の変化に対応し、当社の企業価値向上に資する最善の方策であるとの考えに至ったとのことです。具体的には、ゴールドマン・サックス及びＥＮＥＯＳは、当社が大きな事業戦略課題と認識する新たな成長の柱の構築に向けて、主に以下の２点において様々な支援を行うことにより、成長戦略を一段と加速させることを企図しているとのことです。 (a) 海外事業 アスファルト合材において高い技術力を有する当社にとって、特に東南アジア地域におけるアスファルト合材市場への進出・拡大は、国内のアスファルト市場が縮小傾向にある中、新たな成長市場にビジネスを展開していくという点において重要な事業戦略の一つです。一方で、国内中心の当該事業基盤を海外に広げるためには、各海外市場における業界構造及び商慣習の把握、現地事業パートナーとの組み方や各種 M&A 戦略の検討等、検討する事項は多岐にわたります。ゴールドマン・サックス及びＥＮＥＯＳはグローバルにおける金融／投資／事業会社としてのネットワーク及び知見を最大限生かし、当社の成長戦略をサポートしていきます。特に、ゴールドマン・サックスは、グローバルにおける道路舗装・アスファルト関連事業への投資経験や世界トップの M&A 実績を保有しており、当社の描く海外事業拡大の実現に向けて、強く後押しする予定です。 (b) 不動産開発事業 当社の不動産開発事業は過去５年間会社全体の平均を上回る営業利益率で安定的に利益貢献する等堅調な業績を上げておりますが、アセットクラスの多様化や規模の拡大、資金調達方法の最適化といった、さらなる拡大・改善の余地があります。ゴールドマン・サックスは、不動産開発事業においてグローバルで 30 年以上において累計 500 億米ドル以上の投資実績があり、当社の事業拡大に向けて同業者としての知見・ノウハウ及び案件情報の共有を行う予定です。当社とゴールドマン・サックスは、ターゲットとするアセットクラスに大きな重複が無いため、補完関係があり、両社による共同投資や情報交換を通した事業拡大等、当社の事業基盤強化に向けた連携を進めることが考えられています。 また、公開買付者関係者は、2021 年７月下旬以降、本公開買付けに係る公開買付価格（以下「本公開買付価格」といいます。）について、当社との間で、複数回にわたる協議・交渉を重ねたとのことです。その結果、公開買付者関係者及び当社は、2021 年９月７日、本公 8 開買付価格を１株当たり 4,000 円、本自己株式取得（以下に定義します。）における自己株式取得の対価（以下「本自己株式取得価格」といいます。）を１株当たり 2,859 円とすることで合意に至りました。 ④ 当社における意思決定の過程及び理由 当社は、2021 年４月 16 日にＥＮＥＯＳ及びゴールドマン・サックスから本取引の可能性についての初期的な説明を受け、その後、2021 年６月 28 日にＥＮＥＯＳ及びゴールドマン・サックス証券株式会社から本初期的提案書を受領しました。これらを受けて、当社は、複数の財務アドバイザー及び法務アドバイザーの候補者の専門性・実績等を検討の上、2021年５月下旬には当社の財務アドバイザーとしてみずほ証券株式会社（以下「みずほ証券」という。）を、2021 年６月上旬には当社の法務アドバイザーとして森・濱田松本法律事務所をそれぞれ選任する方針で検討を開始し、2021 年７月５日開催の当社取締役会において、これらのアドバイザーを特別委員会の承認を得ること等を条件として選任する旨決議いたしました。そして、当社はＥＮＥＯＳの連結子会社であり、ＧＳＳＰＣ及びＥＮＥＯＳが本公開買付けの実施に際して 2021 年９月７日付で締結した本取引に係る基本契約（以下「本基本契約」といいます。）に基づき行われる本公開買付けに対する意見表明を含む本取引が支配株主との重要な取引等に該当し得ること、また、本取引には構造的な利益相反の問題及び情報の非対称性の問題が類型的に存し得ることに鑑み、本取引の公正性を担保するため、森･濱田松本法律事務所の助言を踏まえ、直ちに、公開買付者関係者及び当社から独立した立場で、当社の企業価値の向上及び当社の少数株主の皆様の利益の確保の観点から、本取引の是非並びにその取引条件の妥当性及び手続の公正性に係る検討及び判断を行うための体制の構築を開始いたしました。その具体的内容は、下記「（２）親会社等がある場合における当該親会社等以外の株主の利益を害さないように留意した事項」の「①当社における独立した特別委員会の設置」をご参照ください。 かかる検討体制を構築した上で、当社は、みずほ証券から当社株式の価値算定結果に関する報告、公開買付者関係者との交渉方針に関する助言その他の財務的見地からの助言を受けるとともに、森・濱田松本法律事務所から本取引における手続の公正性を確保するための対応についてのガイダンスその他の法的助言を受け、これらを踏まえ、本取引の是非及び取引条件の妥当性について慎重に検討を行ってまいりました。 また、特別委員会は、下記「（２）親会社等がある場合における当該親会社等以外の株主の利益を害さないように留意した事項」の「①当社における独立した特別委員会の設置」のとおり、2021 年７月 26 日にゴールドマン・サックス及びＥＮＥＯＳから本公開買付価格を１株当たり 3,600 円とすることを含む最初の提案を受領して以降、公開買付者関係者との間で、本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件について継続的に協議及び交渉を行ってまいりました。その結果、特別委員会は、同月 30 日、公開買付者関係者から本公開買付価格を１株当たり 4,000 円、本自己株式取得価格を１株当たり 2,859 円とする旨の提案を 9 受領し、その時点において、当該価格は少数株主の利益の観点からも妥当といいうるものと判断するに至りました。 そして、当社は、2021 年９月７日、特別委員会から、①当社の企業価値の向上に資するか否かの観点から、本取引の目的は合理的であると考える旨、②当社の少数株主の利益を図る観点から、本取引は、（a）取引条件の妥当性及び（b）手続の公正性が確保されていると考える旨、③当社取締役会に対し、本公開買付けが開始された場合には、(i)本公開買付けに賛同の意見を表明し、当社株主に対して本公開買付けへの応募を推奨する旨の決定、及び(ii)本取引の一環として本公開買付け後に行われる当社の非公開化の手続に係る決定を行うべきであると考える旨、④当社（当社取締役会を含みます。）が本取引の実施に係る決定を行うことは、当社の少数株主にとって不利益なものでないと考える旨の答申書（以下「本答申書」といいます。）の提出を受けました（本答申書の概要については、下記「（２）親会社等がある場合における当該親会社等以外の株主の利益を害さないように留意した事項」の「①当社における独立した特別委員会の設置」をご参照ください。）。また、当社は、本答申書と併せて、特別委員会から、2021 年９月６日付で特別委員会が山田コンサルティンググループ株式会社（以下「山田コンサル」といいます。）から提出を受けた当社株式の価値算定結果に関する株式価値算定書（以下「本株式価値算定書（山田コンサル）」といいます。）及び本公開買付価格である１株当たり 4,000 円が当社株式の株主（公開買付者及びＥＮＥＯＳを除きます。）にとって財務的見地から公正である旨のフェアネス・オピニオン（以下「本フェアネス・オピニオン（山田コンサル）」といいます。）の提出も受けております（本株式価値算定書（山田コンサル）及び本フェアネス・オピニオン（山田コンサル）の概要については、下記「（２）親会社等がある場合における当該親会社等以外の株主の利益を害さないように留意した事項」の「②特別委員会における独立した財務アドバイザー及び第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得」をご参照ください。）。 以上の経緯の下で、当社は、2021 年９月７日開催の当社取締役会において、森・濱田松本法律事務所から受けた法的助言、みずほ証券から受けた財務的見地からの助言並びに2021 年９月６日付で提出を受けた当社株式の価値算定結果に関する株式価値算定書（以下「本株式価値算定書（みずほ証券）」といいます。）並びに特別委員会を通じて提出を受けた本株式価値算定書（山田コンサル）及び本フェアネス・オピニオン（山田コンサル）の内容を踏まえつつ、本答申書において示された特別委員会の判断内容を最大限尊重しながら、本公開買付けを含む本取引が当社の企業価値の向上に資するか否か、及び本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件が妥当なものか否かについて、慎重に協議及び検討を行いました。 その結果、以下のとおり、当社としても、本取引によって、当社が公開買付者の完全子会社となり、ＥＮＥＯＳにおいてその議決権の 50.10％を、ゴールドマン・サックスにおいてその議決権の 49.90％を保有する資本構造の会社となることは、当社の中核事業における安定的な維持拡大を行いつつ、海外事業の拡大や不動産開発事業の成長等を見込むことがで 10 き、当社の企業価値の向上に資するとの結論に至りました。 本取引により期待される企業価値向上効果のうち、まず、海外事業の拡大については、当社のアスファルト合材に係る優れた技術力は海外市場においても高い競争力を持つものの、海外における事業基盤の拡大にあたっては、現地パートナーとの連携及び協業による販路拡大等が必要となります。この点、当社におきましては、ゴールドマン・サックスは、国際的に定評のある金融・投資会社として、グローバルに良質なネットワークを有しており、そのネットワークを活用することで、当社にとって最適な現地パートナーとの間で協力関係を構築し、海外市場における事業展開の拡大が期待されるものと判断しました。 次に、不動産開発事業の成長については、当社においても従来より一定の事業基盤を備え、堅調な業績を上げてきた事業領域ではある一方で、当該事業の成長には、新規の案件情報への豊富かつ迅速なアクセスが最も重要であるところ、当社単独では、かかる情報へのアクセスが質・量ともに必ずしも十分とは言えず、事業の拡大に制約が生じています。この点、ゴールドマン・サックスは、不動産事業においてグローバルで 30 年以上において累計 500億米ドル以上もの豊富な投資実績があり、長期にわたって不動産市場において高いプレゼンスを有していることから、多数の新規案件情報が集まる状況にあると考えられます。当社としても、ゴールドマン・サックスに集まる案件情報のうち、ゴールドマン・サックスでは手掛けない案件について、当社が情報提供を受けることで、当社不動産開発事業の成長が促進されることが期待されるものと考えておりました。 さらに、本取引においては、ゴールドマン・サックスの資本参加を得る形で非公開化を行い、ＥＮＥＯＳが 50.10％、ゴールドマン・サックスが 49.90％の当社議決権を直接又は間接に保有することが予定されております。当社は、このような資本構造の下で非公開化（親子上場の解消）が達成された後には、(i)長年にわたり親会社として当社の経営を支援してきた実績があり、当社経営への理解の深いＥＮＥＯＳの傘下で、当社の中核事業の安定的な維持拡大に継続して取り組みつつ、(ii)ゴールドマン・サックス及びＥＮＥＯＳ（とりわけゴールドマン・サックス）の支援を受けながら、海外事業の拡大や不動産開発事業の成長等に向け、非公開会社として柔軟、迅速かつ果断な戦略的判断を行うことが可能となると考えておりました。 また、当社は、本取引として、本株式併合の完了後速やかにＥＮＥＯＳが所有する当社株式の全てを当社が取得する自己株式取得（以下「本自己株式取得」といいます。）を組み合わせた方法が提案されたことから、当該方法についても検討を行いました。公開買付者によれば、本自己株式取得価格は、本株式併合前の１株当たり 2,859 円となるとのことですが、当該価格は、ＥＮＥＯＳを除く少数株主の経済的利益を最大化することを目的として、本公開買付価格は 4,000 円であるところ、ＥＮＥＯＳが本自己株式取得に応じた場合に法人税法に定めるみなし配当の益金不算入規定が適用されることによりＥＮＥＯＳが理論上享受し得る税務メリットを最大限考慮した場合においても、ＥＮＥＯＳが本公開買付けに応募する場合と本自己株式取得に応じる場合とで税引後の手取り金額が同等となる金額を基準 11 として設定されているとのことです（注８）。当社におきましても、外部の税務アドバイザーの助言も踏まえ、ＥＮＥＯＳの当該説明の合理性について検証を行った結果、ＥＮＥＯＳ及び当社の 2021 年３月期の財務数値等を参照した一定の前提に基づいた場合、現行税制上、ＥＮＥＯＳが理論上享受し得る税務メリットを考慮しても、本自己株式取得によってＥＮＥＯＳが当社株式の対価として得る経済的利益が、本公開買付けによって当社の少数株主が当社株式の対価として得る経済的利益を上回ることはないものと評価しております。その上で、本自己株式取得を組み合わせたスキームを採用することで、ＥＮＥＯＳが本公開買付けにより当社株式を売却する場合と比較して少数株主が応募する本公開買付けの公開買付価格を高額に設定することができることから、本自己株式取得を用いる本取引の方法は、ＥＮＥＯＳを除く少数株主の利益の最大化に資するものといえると評価しておりました。 （注８）公開買付者によれば、これらはＥＮＥＯＳ及び当社の 2021 年３月期の財務数値等を参照した一定の前提に基づく 2021 年 11 月 11 日時点における試算であり、実際にＥＮＥＯＳが得られる税引後手取り額とは異なる可能性があるとのことです。また、当該試算は本自己株式取得価格の計算過程における端数処理等により誤差が生じ得るため、仮にＥＮＥＯＳが本公開買付価格による公開買付けに応募した場合の税引後手取り額と本自己株式取得に応じた場合に得られる税引後手取り額は完全に一致するとは限らないとのことです。 また、当社は、以下の点等から、本公開買付価格である１株当たり 4,000 円は当社の少数株主の皆様が享受すべき利益が確保された妥当な価格であり、本公開買付けは、当社の少数株主の皆様に対して適切なプレミアムを付した価格での合理的な当社株式の売却の機会を提供するものであると判断いたしました。 （ⅰ）当該価格が、下記「（２）親会社等がある場合における当該親会社等以外の株主の利益を害さないように留意した事項」の「①当社における独立した特別委員会の設置」に記載の本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件の公正さを担保するための措置が十分に講じられた上で、特別委員会の実質的な関与の下、公開買付者関係者との間で十分な交渉を重ねた結果合意された価格であること。 （ⅱ）当該価格が、下記「（２）親会社等がある場合における当該親会社等以外の株主の利益を害さないように留意した事項」の「④当社における独立した財務アドバイザー及び第三者算定機関からの株式価値算定書の取得」に記載の本株式価値算定書（みずほ証券）におけるみずほ証券による当社株式の価値算定結果のうち、市場株価基準法及び類似企業比較法による算定結果の範囲を上回っており、また、DCF 法による算定結果の範囲内であること。 （ⅲ）当該価格が、下記「（２）親会社等がある場合における当該親会社等以外の株主の利益を害さないように留意した事項」の「②特別委員会における独立した財務アドバイザー及び第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの 12 取得」に記載の本株式価値算定書（山田コンサル）における山田コンサルによる当社株式の価値算定結果のうち、市場株価法及び類似会社比較法による算定結果の範囲を上回っており、また、DCF 法による算定結果の範囲内であること。また、下記「（２）親会社等がある場合における当該親会社等以外の株主の利益を害さないように留意した事項」の「②特別委員会における独立した財務アドバイザー及び第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得」に記載のとおり、山田コンサルから、本公開買付価格である１株当たり 4,000 円が当社株式の株主にとって財務的見地から公正である旨の本フェアネス・オピニオン（山田コンサル）が発行されていること。 （ⅳ）当該価格が、本公開買付けの実施についての公表日の前営業日である 2021 年９月６日の東京証券取引所市場第一部における当社株式の終値 3,515 円に対して、13.80％（小数点以下第三位を四捨五入しております。以下、プレミアム率の計算において同じです｡）、2021 年９月６日から直近１ヶ月間の終値単純平均値 3,128 円（小数点以下を四捨五入しております。以下、終値単純平均値の計算において同じです｡）に対して 27.88％、同直近３ヶ月間の終値単純平均値 3,122 円に対して28.12％、同直近６ヶ月間の終値単純平均値 3,055 円に対して 30.93％のプレミアムが加算されたものであること。また、当該価格が、ＥＮＥＯＳにおいて当社を含む上場子会社との親子上場の解消について検討中である旨の憶測報道があった日（2021 年６月 11 日）以降の市場価格への影響を考慮しないこととする場合、その前営業日である 2021 年６月 10 日の東京証券取引所市場第一部における当社株式の終値 3,010 円に対して、32.89％、2021 年６月 10 日から直近１ヶ月間の終値単純平均値 2,921 円に対して 36.94％、同直近３ヶ月間の終値単純平均値 2,984 円に対して 34.05％、同直近６ヶ月間の終値単純平均値 2,885 円に対して 38.65％のプレミアムが加算されたものであること。本公開買付けの実施についての公表日の前営業日である 2021 年９月６日を基準日としたプレミアムの水準については、過去の類似事例（支配株主による上場子会社の非公開化を目的とした公開買付け）におけるプレミアム水準に比して必ずしも十分とはいえない水準にあるとも評価し得るが、2021 年８月 30 日から 2021 年９月６日にかけて、当社株式の市場価格は大きく上昇しているところ、かかる上昇は、当該期間における株式市場全体の推移及び同業他社の株価平均の推移のいずれとも乖離しており（なお、当該期間の直前又は当該期間中に、当社においては特段重要な情報開示を行っておりません。）、また 2021 年６月 11 日の憶測報道後においても、当社株式の市場価格が株式市場全体の推移及び同業他社の株価平均の推移に比して上昇傾向にあったものと見受けられること。これらに鑑みれば、過去の類似事例におけるプレミアムの水準との比較に際しては、上記憶測報道日の直前取引日を基準日としたプレミアムの水準を特に勘案すべきものと考えられ、本公開買付価格は、それらの過去事例におけるプレミアムの水準 13 に照らしても遜色なく、妥当なものと認められること。 （ⅴ）当該価格は、下記「（２）親会社等がある場合における当該親会社等以外の株主の利益を害さないように留意した事項」の「①当社における独立した特別委員会の設置」に記載のとおり、特別委員会から取得した本答申書においても、妥当であると認められると判断されていること。 （vi）上述のとおり、公開買付者は、当社をして本自己株式取得を実施させる予定であるところ、本自己株式取得価格は、ＥＮＥＯＳが本自己株式取得に応じた場合に法人税法に定めるみなし配当の益金不算入規定が適用されることによりＥＮＥＯＳが理論上享受し得る税務メリットを最大限考慮した場合においても、ＥＮＥＯＳが本公開買付けに応募する場合と本自己株式取得に応じる場合とで税引後の手取り金額が同等となる金額を基準に設定されていること。 以上より、当社は、2021 年９月７日開催の当社取締役会において、同日における当社の意見として、本公開買付けが実施された場合には、本公開買付けに賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様に対して、本公開買付けに応募することを推奨する旨の決議をいたしました。 また、当社は、上記取締役会において、(i)当社が設置した特別委員会に対し、本公開買付けが開始される際には、特別委員会が 2021 年９月７日付で当社取締役会に対して答申した内容に変更がないか否かを検討し、当社取締役会に対し、変更がない場合にはその旨、変更がある場合には変更後の答申内容を述べるよう諮問すること、及び(ii)当社取締役会は、かかる答申内容を踏まえ、本公開買付けが開始される時点で、改めて本公開買付けに関する意見表明を行うことを併せて決議しておりました。 2021 年９月中旬以降、当社は、公開買付者に対して随時本許認可等（注９）の手続の状況について照会を行い、その進捗を確認するとともに、その後の市場株価の状況及び株主の皆様からの問合せを踏まえ、断続的に検討を重ねました。また、特別委員会においても、2021 年９月７日以降、これらの状況について共有を受け、本答申書の答申の内容について、変更すべき事情が存在しないかについて検討を行うとともに、当社に対し、公開買付者関係者との協議、交渉等の方針を指示しました（なお、この間の当社と公開買付者関係者との協議、交渉等の過程や特別委員会における本取引の検討状況については、下記「（２）親会社等がある場合における当該親会社等以外の株主の利益を害さないように留意した事項」の「①当社における独立した特別委員会の設置」をご参照ください。）。 （注９）「本許認可等」とは、本取引に関する競争法上の許認可等をいいます。その具体的な内容については、本意見表明プレスリリース「３．当該公開買付けに関する意見の内容、根拠及び理由」の「（２）本公開買付けに関する意見の根拠及び理由」の「①本公開買付けの概要」をご参照ください。 そして、当社は、2021 年 11 月 11 日、公開買付者から、本許認可等が取得され待機期間 14 が満了したこと、並びに外国為替及び外国貿易法（昭和 24 年法律第 228 号。その後の改正を含みます。）に基づく必要な手続及び対応を終えたことから、本公開買付けが開始可能な状態になったと判断し、2021 年 11 月 12 日から本公開買付けを開始したい旨の連絡を受け、これを特別委員会に共有いたしました。これを受け、特別委員会は、2021 年９月７日以降、2021 年 11 月 11 日までの事情を勘案しても、本答申書の答申の内容について、いずれも変更すべき事情は見当たらないことを確認し、2021 年 11 月 11 日付で、当社取締役会に対し、本答申書における意見に変更がない旨の追加答申書（以下「追加答申書」といいます。）を提出しました。なお、特別委員会は、追加答申書の提出に際し、当社取締役会が当社の株主の皆様に対して本公開買付けへの応募を推奨する旨の決議を行い、その旨を公表するに際しては、当社株式の市場価格が、同書提出時点における最終取引日である 2021 年 11 月 10日の終値において本公開買付価格を上回っていることから、その点について株主の皆様に対して当社として適切な注意喚起を行うよう補足意見を述べております。追加答申書の内容その他特別委員会の意見については、下記「（２）親会社等がある場合における当該親会社等以外の株主の利益を害さないように留意した事項」の「①当社における独立した特別委員会の設置」をご参照ください。 また、当社取締役会におきましても、上記（ⅰ）乃至（ⅵ）に加え、（ⅶ）本公開買付けの公表日である 2021 年９月７日以降、2021 年 11 月 11 日時点において既に２ヶ月を超える期間が経過していたところ、公開買付者関係者による本取引の提案と比較して、公開買付価格その他の取引条件や取引の実現可能性において対抗し得る買収提案は存在しないこと、（ⅷ）本取引公表後の当社株式の市場価格は、本取引の存在を前提に、現時点で実際にはなされていない対抗提案への期待など本取引に対する様々な思惑の影響を受けて形成されたものであると推測されること、並びに（ⅸ）本公開買付けは、全ての少数株主の皆様に対し、市場における株価又は取引数量に左右されることなく、同一の価格にて市場外での売却機会を提供するものであること等を踏まえ、引き続き、本公開買付価格である１株当たり4,000 円は当社の少数株主の皆様が享受すべき利益が確保された妥当な価格であるとともに、本公開買付けは当社の少数株主の皆様に対して適切なプレミアムを付した価格での合理的な当社株式の売却の機会を提供するものであると判断いたしました。 これらを踏まえ、当社取締役会は、追加答申書の内容を最大限に尊重しながら、本公開買付けに関する諸条件について改めて慎重に協議及び検討を行った結果、2021 年 11 月 11 日、改めて、本公開買付けに賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様に対して、本公開買付けへの応募を推奨する旨の決議をいたしました。また、上記の当社取締役会では、本意見表明プレスリリースにおいて、当社の少数株主の皆様に対し、本公開買付けの開始又は当社取締役会による応募推奨の意見によって当社株式を市場で売却することが制限されるものではない旨の注意喚起を行うことが併せて決議されております。 その後、上記のとおり、本公開買付けが成立いたしましたが、公開買付者が当社株式の全て（但し、当社が所有する自己株式及びＥＮＥＯＳが所有する当社を除きます。）を取得す 15 るに至らなかったことから、当社は、公開買付者の要請を受け、2022 年１月 27 日開催の当社取締役会において、本臨時株主総会において株主の皆様のご承認をいただくことを条件として、当社株式を非公開化するために、当社株式 16,972,584 株を１株に併合する株式併合を本臨時株主総会に付議することを決議いたしました。 なお、本株式併合により、公開買付者及びＥＮＥＯＳ以外の株主の皆様の所有する株式の数は、１株に満たない端数となる予定です。 （２）親会社等がある場合における当該親会社等以外の株主の利益を害さないように留意した 事項 本株式併合は、本公開買付け後のいわゆる二段階買収の二段階目の手続として行われるものであるところ、本意見表明プレスリリース「３．当該公開買付けに関する意見の内容、根拠及び理由」の「(６)本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」に記載のとおり、当社は、本公開買付けは当社の支配株主（親会社）であるＥＮＥＯＳが当事者となる本基本契約に基づき、本公開買付けの決済開始日後にＥＮＥＯＳの子会社となる予定の公開買付者によって行われるものであることなど、本公開買付けに関する意見表明を含む本取引が支配株主との重要な取引等に該当し得ること、また、本取引には構造的な利益相反の問題及び情報の非対称性の問題が類型的に存し得ることに鑑み、これらの問題に対応し、本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件の公正さを担保するため、以下の措置を実施いたしました。 なお、公開買付者関係者は、本公開買付けにおいて、いわゆる「マジョリティ・オブ・マイノリティ」（Majority of Minority）の買付予定数の下限を設定しておりませんが、公開買付者関係者及び当社において下記①乃至⑧までの措置を講じていることから、当社の少数株主の皆様の利益には十分な配慮がなされているものと考えているとのことです。また、以下の記載のうち、公開買付者において実施した措置については、公開買付者から受けた説明に基づいております。 ① 当社における独立した特別委員会の設置 （ⅰ）設置等の経緯 当社は、2021 年７月５日に開催された当社取締役会における決議により、特別委員会を設置いたしましたが、かかる特別委員会の設置に先立ち、当社は、特別委員会の委員の候補となる当社の独立社外取締役及び独立社外監査役の独立性及び適格性等についても確認を行いました。その上で、当社は、当社及び公開買付者関係者からの独立性を有すること、並びに本取引の成否に関して少数株主の皆様とは異なる重要な利害関係を有していないことを確認した上で、木村孟（当社独立社外取締役、独立行政法人大学改革支援・学位授与機構顧問）、上田宗央（当社独立社外取締役、株式会社プロフェッショナルバンク代表取締役会長等）、及び柏原孝（当社独立社外取締役、株式会社内田洋行特別顧問）の３名を特別委員 16 会の委員の候補として選定いたしました（なお、特別委員会の委員は設置当初から変更しておりません。）。また、当社は、並行して 2021 年６月下旬から、公開買付者関係者から独立した立場で、当社の企業価値の向上及び当社の少数株主の皆様の利益の確保の観点から本取引に係る検討、交渉及び判断を行うための体制を構築するため、森・濱田松本法律事務所の助言も得つつ、木村孟氏、上田宗央氏及び柏原孝氏に対して、ＥＮＥＯＳ及びゴールドマン・サックスから本取引についての初期的な打診を受けた旨、並びに本取引が構造的な利益相反の問題及び情報の非対称性の問題が類型的に存する取引に該当するため、本取引に係る検討・交渉等を行うにあたっては、特別委員会の設置をはじめとする本取引に係る取引条件の公正さを担保するための措置を十分に講じる必要がある旨等を個別に説明いたしました。 その上で、当社は、上記「（１）株式併合を行う理由」の「④当社における意思決定の過程及び理由」に記載のとおり、2021 年６月 28 日付でＥＮＥＯＳ及びゴールドマン・サックスから本取引に係る提案書を受領した後速やかに開催した 2021 年７月５日の当社取締役会における決議により特別委員会を設置するとともに、特別委員会に対し、①当社の企業価値の向上に資するか否かの観点から、本取引の目的は合理的であるか、②当社の少数株主の利益を図る観点から、本取引は、（a）取引条件の妥当性及び（b）手続の公正性が確保されているか、③上記①及び②の検討・判断の結果も踏まえ、当社取締役会に対し、本取引の実施に係る決定を行うことを勧告するか、並びに④上記①及び②の検討・判断の結果も踏まえ、当社（当社取締役会を含みます。）が本取引の実施に係る決定を行うことは、当社の少数株主にとって不利益なものでないか（以下、これらを総称して「本諮問事項」といいます。）を諮問いたしました。また、当社取締役会は、特別委員会の判断内容を最大限尊重して本取引に関する意思決定を行うこととすること、及び特別委員会が本公開買付けを含む本取引の目的又は取引条件若しくは手続が妥当でないと判断した場合には、本取引の実施に係る決定をしないこととすることを決議しております。さらに、当社取締役会は、特別委員会に対し、(i)公開買付者との間で行う交渉の過程に実質的に関与すること（当該交渉の状況の報告を受け、必要に応じて、公開買付者との交渉方針に関して指示又は要請を行うこと、及び自ら公開買付者と交渉を行うことを含むものとされております。）、(ii)本諮問事項について検討するにあたり、当社の財務又は法務等に関するアドバイザーを指名又は承認（事後承認を含むものとされております。）すること、また、必要に応じ、特別委員会自らの財務又は法務等に関するアドバイザーを選任すること（この場合の費用は当社が負担するものとされております。）、(iii)当社の役職員から本取引に関する検討及び判断に必要な情報を受領することについて権限を付与すること、並びに(iv)特別委員会が必要と認める者に特別委員会への出席を要求し、必要な情報について説明を求めることについて権限を付与する旨を決議しております。 上記の当社取締役会においては、当社の取締役のうち有重哲氏及び当社の監査役のうち立木達氏は、過去にＥＮＥＯＳ及びその子会社の従業員及び取締役としての地位を有して 17 いたことから、当社取締役会における審議及び決議が本取引における構造的な利益相反の問題及び情報の非対称性の問題による影響を受けるおそれを排除する観点から、両氏は関連する議案の審議及び決議に参加しておりません。 なお、特別委員会の各委員に対しては、その職務の対価として、答申内容にかかわらず、１ヶ月当たり定額の報酬を支払うものとされております。 （ⅱ）本答申書提出までの検討の経緯及び判断内容 特別委員会は、2021 年７月 13 日より 2021 年９月６日までの間に合計 13 回にわたって開催されたほか、各会日間においても頻繁に電子メールを通じて報告・情報共有、審議及び意思決定等を行うなどして、本諮問事項に係る職務を遂行いたしました。 具体的には、当社は、上記「（１）株式併合を行う理由」の「④当社における意思決定の過程及び理由」のとおり、当社は、2021 年４月 16 日にＥＮＥＯＳ及びゴールドマン・サックスから本取引の可能性についての初期的な説明を受け、その後、2021 年６月 28 日にＥＮＥＯＳ及びゴールドマン・サックスから本初期的提案書を受領しました。これらを受けて、当社は、当社の財務アドバイザーとしてみずほ証券を、当社の法務アドバイザーとして森・濱田松本法律事務所を選任する方針で検討し、2021 年７月５日開催の当社取締役会において、これらのアドバイザーを特別委員会の承認を得ること等を条件として選任いたしました。 その後、特別委員会は、当社の財務アドバイザーであるみずほ証券及び当社の法務アドバイザーである森・濱田松本法律事務所について、それぞれの独立性の程度、専門性及び実績等を確認した上でこれらの選任を承認しました。なお、下記「④当社における独立した財務アドバイザー及び第三者算定機関からの株式価値算定書の取得」のとおり、みずほ証券に関しては、グループ企業である株式会社みずほ銀行（以下「みずほ銀行」といいます。）が公開買付者に対して買付資金等に係る融資を行うことを予定しておりますが、特別委員会は、みずほ証券の独立性及び専門性等に鑑み、同社を当社の第三者算定機関として起用することを承認しております。 以上に加えて、特別委員会は、複数の財務アドバイザー及び第三者算定機関の候補者につきその独立性、専門性及び実績等の検討を行い、その上で、公開買付者関係者及び当社並びに本取引から独立した特別委員会独自の財務アドバイザー及び第三者算定機関として、山田コンサルを選任しました。 さらに、特別委員会は、当社が社内に構築した本取引の検討体制（本取引に係る検討、交渉及び判断に関与する当社の役職員の範囲及びその職務を含みます。）に独立性の観点から問題がないことを確認の上、承認をしております。 その上で、特別委員会は、森・濱田松本法律事務所から聴取した意見を踏まえ、本取引において手続の公正性を確保するために講じるべき措置、本取引の諸手続並びに本取引に係る当社の意思決定の方法及びその過程等について検討を行っております。 18 また、特別委員会は、当社が本公開買付けにおける買付価格の交渉の前提とすべき事業計画として、当社が作成した 2022 年３月期から 2024 年３月期までの３期分の事業計画（以下「本事業計画」といいます。）について当社からその作成経緯及び前提条件等の説明を受け、また、山田コンサル及びみ